Два центральных банка, ответственных за две разные экономики, в последние пять лет наблюдали сходные темпы роста цен и занятости, а также имеют похожие целевые уровни годовой инфляции. Один из этих банков, Федеральная резервная система США, за это время успела повысить свои процентные ставки шесть раз, тогда как Европейский центральный банк лишь собирается ужесточить свою денежно-кредитную политику в следующем году, впервые с 2011 года.

Согласно рыночному консенсусу, темпы инфляции в еврозоне на самом деле гораздо ниже, чем в США, тогда как безработица существенно выше, что и оправдывает экстраординарные меры, предпринимаемые ЕЦБ, в частности, отрицательные процентные ставки.

Тем не менее, большинство участников рынка не всегда правильно понимает ситуацию. Если отбросить различия в методике подсчета, то можно увидеть, что рост цен в еврозоне и США был примерно одинаков. С показателями безработицы не все так просто, однако в целом динамика занятости в двух экономиках совпадает.

Почему же центральные банки прибегают к столь разным подходам? Возможно, что в отсутствие чрезмерного ускорения инфляции как в США, так и в еврозоне, регуляторы обращают особое внимание на индикаторы. Таким образом, американские показатели однозначно выглядят более располагающими к повышению ставок: безработица на уровне в 3,9%, полная занятость и годовые темпы роста потребительских цен в 2,5%, тогда как в еврозоне безработица достигает 8,5%, а годовая инфляция – 1,2%.

При более пристальном изучении статистики можно сделать неожиданные выводы. За последние пять лет экономика еврозоны создала больше рабочих мест, чем экономика США. Кроме того, уровень занятости в этих экономиках находится примерно на том же уровне, что и на пике американского пузыря доткомов, и на минимуме со времен мирового финансового кризиса 2008 года. При этом сокращение трудовых ресурсов в США и их увеличение в Европе делают данные по безработице менее надежными индикаторами спроса на рабочую силу, чем раньше.

Более высокий показатель безработицы в еврозоне, скорее всего, обусловлен меньшей мобильностью рабочей силы между региональными рынками труда и языковыми барьерами, однако это не обязательно должно являться для центрального банка поводом к сохранению мягкой денежно-кредитной политики.

Инвесторы в меньшей степени понимают, что данные по инфляции в разных экономиках имеют разное значение. Наиболее существенное различие заметно по расходам на жилье: в США они составляют треть от индекса потребительских цен (CPI), так как в них учитывается расчетная рента, которую мог бы получить домовладелец при сдаче жилья в аренду. В европейском CPI учитывается лишь реально получаемая рента, поэтому соответствующая категория цен составляет лишь 6% от всей корзины товаров и услуг.

Цены в США и еврозоне с 2011 года продемонстрировали примерно одинаковый рост. Гармонизированный CPI, используемый в еврозоне, указывает на более медленную инфляцию по сравнению с США. Тем не менее, судя по всему, это по большей части обусловлено ценами на энергоносители, которые из-за ослабления доллара в США росли быстрее, чем в Европе. Детальные отчеты по гармонизированному индексу потребительских цен (HICP) США пока недоступны, так как индикатор все еще рассчитывается на экспериментальной основе. При этом базовый CPI США, не учитывающий расходы на жилье, продукты питания и энергоносители, является наилучшим аналогом базового CPI еврозоны, и оба этих индикатора находятся на одном уровне – 1,2%.

Важная роль жилищного компонента в CPI хорошо видна по срединному CPI, который рассчитывается Федеральным резервным банком Кливленда. При отказе от учета расчетной ренты индекс опускается с 2,6% до 1,7%, хотя в последние несколько месяцев рост индикатора все же несколько ускорился.

Предпочитаемый ФРС в качестве индикатора инфляции индекс цен расходов на личное потребление (PCE) на одну шестую состоит из расценок на аренду и расчетной ренты. При этом одну пятую индекса составляют расценки на услуги здравоохранения, которые оплачивают американские работодатели, а в Европе подобные расходы не учитываются в HICP, поскольку их по большей части берет на себя правительство.

Эксперты в области статистики на протяжении многих лет спорят относительно того, каким образом учитывать расходы на жилье в данных по инфляции, причем их мнение по этому поводу постоянно меняется. Центральный банк Швеции в прошлом году переключился на другой целевой уровень инфляции, не отражающий ипотечные ставки, тогда как Национальное бюро статистики (ONS) Великобритании стало продвигать индикатор инфляции, учитывающий расчетную ренту, но пока лишь с переменным успехом.

Тем не менее, инвесторы и центральные банки вполне могут быть правы, игнорируя все статистические сложности. Реальный рост стоимости аренды в США был в два раза быстрее, чем в Европе, отражая высокий спрос на жилье и замедление строительной активности по сравнению с периодом до финансового кризиса. Если бы для еврозоны существовал индекс CPI, включающий в себя расчетную ренту, то он показал бы лишь отставание темпов инфляции от США. Поэтому, даже при схожести гармонизированных индикаторов инфляции, реальные темпы роста цен в США могут быть гораздо выше.

И наконец, нельзя исключать вероятности того, что центральные банки хорошо понимают ситуацию, и их политика вполне работает. В отсутствие повышения ставок ФРС темпы инфляции в США могли бы быть выше, тогда как ужесточение денежно-кредитной политики ЕЦБ могло привести к дефляции в еврозоне.

Руководители центральных банков, как и все экономисты, ориентируются на статистику, которая может ввести в заблуждение или же не сказать всей правды о состоянии экономики и потенциальной реакции рынков. Понимание этого позволит сформировать собственные взгляды на экономику при здравой оценке своих шансов на правильный прогноз.

Dow Jones